专访美银中国区行政总裁王伟：特朗普政策组合或推高通胀，美联储降息周期已结束

2025年伊始，全球经济日趋复杂多变，特朗普政府政策、美联储的政策走向、美国财政赤字压力以及黄金市场的波动均为全球经济增添了新的变量。

近日，美国银行中国区行政总裁暨大中华地区固定收益、货币及商品市场销售部主管王伟接受第一财经记者专访时表示，美银全球研究部认为美联储的降息周期已经结束。同时，美银全球研究部预测2025年美国GDP增长为2.5%，2026年为2.0%。

“美联储的降息周期已经结束”

第一财经：请展望下今年美国的经济前景，GDP、通胀和就业。如何评估美国政府政策影响？

王伟：美国经济在结构性与周期性利好因素，以及生产率增长提升了美国的潜在经济增速。美银全球研究部预测2025年美国GDP增长为2.5%，2026年为2.0%，维持在潜在增速水平附近，政策变动对经济增长的影响呈中性。

一月份，美国通胀率再度上升。与经济增长不同，政策议程对通胀的影响较为明确，美银预期的政策组合可能会略微推高通胀。到2026年年中，同比通胀率上升约30-40个基点。美银全球研究部认为，扩张性财政政策和移民限制也会加剧通胀，核心通胀率将持续高于2.5%。

劳动力市场在经历去年夏秋之际的短暂波动后展现出韧性。美银全球研究部认为，就业增长趋于稳定，但仍主要由补偿性增长行业主导。过去几个月，总体失业率和非自愿失业率变化不大，自愿失业率继续高于非自愿失业率。失业救济申请速度放缓是一个积极信号。与此同时，因黄金工作年龄人口参与率上升和移民带来的劳动力供应利好可能已达峰值。

第一财经：美联储1月按兵不动，市场定价显示年内可能仅降息一次，你认为今年的政策空间有多少？

王伟：鉴于劳动力市场的韧性和通胀的黏性，美银全球研究部认为美联储的降息周期已经结束。通胀率持续高于目标水平，12月的经济预测摘要（SEP）中，美联储不仅大幅上调了2025年的基准预测，还预计通胀风险偏向上行。

1月的联邦公开市场委员会（FOMC）声明中，委员会删除了“通胀已朝着2%目标取得进展”的表述，并强调劳动力市场“稳固”、失业率“企稳”。经济活动表现强劲，因此美银认为进一步宽松政策的必要性较低。加息的可能性仅存在于核心个人消费支出（PCE）通胀同比超过3%，以及（或者）长期通胀预期失控的情况下。

第一财经：年初基准10年期美债一度突破4.7%，如何看待美债收益率未来走势？美国国会今年将开始新一轮债务上限谈判，希望通过支出削减等方式缓解压力，你是否看好？

王伟：考虑到美联储“不急于”降息，美银全球研究部维持以下核心观点：在期限结构方面，中期名义利率和实际利率可能保持偏软的下行趋势；在收益率曲线方面，预计2025年6月与2026年12月国债期货利差收窄，同时5年期与30年期国债利差扩大，中期表现将优于短期和长期；利差方面，前端利差走势向好，预计将进一步扩大。

美国政府利息支出的不断攀升，是美银全球研究部预计赤字将维持在历史高位的主要原因之一。由于赤字融资刺激规模扩大以及利率上升，利息支出占GDP的比例从2019财年的2.0%升至2024财年的3.3%。随着债务以更高利率展期且债务存量增加，利息支出占GDP的比例预计将持续攀升，到2027财年预计将达到3.7%。此外，未来三年基本赤字（不包括利息支出）占GDP的比例预计将超过3%，主要原因是减税措施可能通过赤字融资，以及人口老龄化推高社保、医疗保险、医疗补助等福利支出。

美银数据显示，2024财年美国政府总支出为6.7万亿美元，占GDP的23.4%，高于20.7% 的历史平均水平。大部分支出用于福利项目，包括社会保障、医疗保险、医疗补助以及收入保障。若不考虑这些项目，实现大幅节支的难度较大。

除去福利、国防和净利息支出，美银全球研究部指出剩余支出约为1万亿美元。即便削减所有这些支出，仅净利息一项就可能使赤字率仍保持在3%以上。此外，要完全取消这些支出很可能难度极大，实际削减幅度可能相对较小。但从美国政府问责局（GAO）提出的建议着手提高效率，是实现节支的好开端，这些调整可能节省高达2000亿美元。

债务上限“X日期”是个动态指标，取决于税收收入和赤字支出等多个因素。美银全球研究根据非常规措施（EM）、国库一般账户（TGA）资金动用情况、融资需求以及意外支出（如自然灾害救援）的最新信息调整预测，目前调整“X日期”从8月中旬至8月下旬，并预计在债务上限问题解决前，短期国债发行量会减少，非常规措施会被采用，TGA资金将不断消耗。债务上限问题解决后，预计将有大量短期国债发行以重建TGA资金并满足借款需求。

料黄金仍将是吸引力资产

第一财经：国际金价屡创历史新高，前景如何？

王伟：美银全球研究部近两年一直看好黄金，并于2024年6月首次提出每盎司3000美元的目标价。近期金价上涨主要得益于政府部门的大量购买。出于对美国财政赤字、贸易争端、战争及资产冻结的担忧，全球央行和其他投资者已将现货黄金价格推至历史新高。

美银的供需模型显示：若投资需求增长1%，今年黄金平均价格可能达到每盎司3000美元；若要达到每盎司3500美元，投资需求则要增长10%。这一增幅虽大，但并非不可能。此外，中国保险资金投资黄金业务试点相关举措可能创造300吨的额外需求，相当于全球年度市场的6.5%。

总体而言，美银全球研究部认为宏观背景依然有利，美国及其他国家的财政失衡使黄金成为央行眼中的吸引力资产，而美国政府政策的不确定性及贸易争端担忧也进一步提升了黄金的吸引力。

第一财经：今年哪些资产类别值得短期或者中长期关注？

王伟：在2025年的固定收益领域，建议投资者多关注抵押贷款支持证券（MBS）和投资级（IG）信用债。

美银全球研究部基于当前利差水平与过去10年的对比，给出了对证券化产品与公司债券相对价值的最新观点。洲际交易所美银机构抵押贷款支持证券指数（ICE MOAO）的期权调整利差（OAS）为43个基点，目前较10年平均水平高出0.27个标准差，这表明相较于长期均值，其价格有一定吸引力。

我们认为，在较长一段时间内，比如数月至数年，会出现一定程度的均值回归。近期机构抵押贷款支持证券利差的收紧，证明了其相对价值。实现这一价值是一个缓慢而艰难的过程，但机构抵押贷款支持证券最终实现价值是必然的。

投资级信用债——投资级ETF资金流入强劲。2月12日的一周，美国优质投资级债券基金和ETF资金流入加速，流入83.4亿美元，为3个月来最大规模。短期优质投资级债券从25.5亿美元增至33.1亿美元，为2021年8月以来最大规模，非短期优质投资级债券则从49.6亿美元增至50.4亿美元，为9周来最大规模，资金流入均加速。