天风深度研究｜解码食饮

当前，中国食品饮料行业在需求分化与技术创新中迎来深度重构，政策层面，“健康中国”导向与消费提振举措并行。天风研究立足产业前沿，特此推出【深度研究专题·解码食饮】专题产品，涵盖白酒、啤酒、保健品&添加剂、乳制品、餐供、软饮料、零食、调味品等多个细分领域，为大家解读食饮行业的发展趋势和赛道逻辑，把握舌尖上的时代机遇。

酒水饮料

2025年行业将出现理性&进攻并行/消费升&降级并存，在潜在政策&消费积极催化下，深度去库的强品牌酒企业绩端或逐步触底回升，我们看好两条主线：一、强品牌条线：贵州茅台/五粮液/泸州老窖/山西汾酒/古井贡酒/迎驾贡酒/今世缘/珍酒李渡等；二、弹性条线：华致酒行/酒鬼酒/舍得酒业/水井坊酒/老白干酒等。

大众品

大众品库存普遍不高+业绩压力已释放，在适度宽松的货币政策和消费刺激政策促进下，前期受损程度最大的餐饮场景或有边际修复表现（受损幅度从高到低分别为小B/大B/C端），看好B端占比较高的赛道&具备α逻辑的赛道。

啤酒

复盘2024年的四大变化：需求低预期、CR5集中度降低、低端场景直接缺失而非升级、升级降速（吨价降至0-1%）。展望2025年：顺周期下，量价齐升可期；大麦仍有红利，成本改善幅度低于24年。

保健品&添加剂

保健品下游线上竞争加剧，随着银发经济时代到来&Z世代开辟健康新需求，一方面看好健康营养细分赛道未来潜力，另一方面长期看好中游代工企业集中度提升&研发及成本优势凸显。

白酒

历史白酒几轮牛熊中政策导向均起重要作用，PE多领先于基本面半年/一年修复，2024年9月底开始政府频繁出台系列财政及货币政策，后续经济&消费持续向好变化或刺激板块PE中枢抬升，我们预计25H2开始板块业绩增速或迎来反转（估值修复往往先于业绩增速反转）。

乳制品

中短期看，此前一揽子经济政策刺激逐步落地或有望带动内需修复，从而带动终端消费力改善。随着上游端牧场产能逐步去化，奶价拐点或将在25年下半年出现，行业有望迎来景气周期。

糖酒会

从板块PE/EPS表现角度看，PE基本先行于业绩增速变化，且PE变化幅度往往比EPS更大，或主因：板块盈利弹性主来自于“价”，市场对“价”走势的前瞻判断会敏感的体现在PE中；品牌酒企拥有相对强挤压式增长下的市占率提升逻辑（强品牌/渠道壁垒），因此上行期EPS弹性仍大&下行期EPS稳定性较一般消费品强。基于当前板块估值仍具性价比&股息率已有吸引力&EPS预期已下行&消费政策逐步落地或抬升终端动销预期等，我们重点关注短期白酒板块由预期推动（PE）的向上布局机会；若消费持续复苏，中长期EPS（预期）亦有望上行。

餐供

预计消费券有望拉动餐饮需求复苏，25年顺周期假设下，预计小B率先复苏/弹性最大（宴席恢复正常），大B重点看新品开拓，C端延续稳健。竞争激烈下下游连锁化餐企优势更明显，降本增效诉求仍强。中长期餐饮供应链行业渗透率+集中度提升空间广阔，龙头有望充分享受红利。

软饮料

24年饮料需求具备韧劲（茶、功能性饮料更景气），预计25年子行业分化加剧。

零食

休闲零食板块受益于渠道红利和品类扩张，行业成长性仍存。我们认为 25年休闲零食行业景气度有望持续，底层逻辑来自供应链自上而下整合+行业运营效率提升+符合高性价比追求，新品推出（品牌力提升）以及零食折扣、抖音等渠道开拓势能有望延续。

调味品

看好调味品板块弹性机会，主因：① 政策持续发力或刺激终端消费复苏，调味品板块作为餐饮端上游，或有望利好调味品板块；②估值具性价比，当前板块估值远低于3/5/10年中位数；③原材板块料成本下行，利润弹性有望持续释放。