IPO雷达｜悍高集团递交上会稿：长达23个月问询周期，业绩“纸面繁荣”与研发“空心化”等受质疑

深圳商报·读创客户端记者 穆砚

悍高集团股份有限公司历经三年多的IPO长跑，于2025年3月31日完成深交所审核中心意见落实函回复；4月3日该公司递交了上会稿，距离上会审议仅一步之遥。这家主营家居五金及户外家具的企业，自2021年启动上市辅导以来，先后经历现场检查、多轮问询及招股书六次更新，其上市之路折射出监管层对传统制造企业IPO的审慎态度，亦暴露出公司在业绩可持续性、研发创新及治理结构上的多重挑战。

‌业绩高增长与盈利质量之辩‌

悍高集团近年财务数据呈现高增长态势，2021-2023年营业收入年复合增长率达22.77%，扣非净利润复合增速更高达41.80%。2024年前三季度营收突破20亿元，净利润同比增超70%，表面数据亮眼。然而，监管机构对其业绩稳定性存疑：一方面，公司营收增速低于行业均值，2023年28.57%的增速较同行竞争力不足；另一方面，毛利率逆势上升至35.84%，与行业均值28.42%形成显著背离，引发是否存在调节成本或定价不可持续的质疑。

此外，扣非净利润61.83%的复合增长率与经营活动现金流波动形成反差，2024年前三季度现金流增速明显低于利润增幅，盈利质量需进一步验证。

研发投入与创新能力的监管拷问‌

尽管悍高集团以“技术创新”为IPO核心叙事，但其研发体系短板突出。2023年研发费用占营收比例仅为3.88%，低于5%的行业分水岭，且销售费用占比（7.53%）远超研发投入，显示“重营销轻研发”倾向。公司虽宣称拥有1,116项专利，但发明专利仅15项，且专利侵权纠纷频发，核心技术创新能力遭监管问询。更值得关注的是，研发人员中近半数为兼职，与高校合作的“柔性引进”模式难以形成持续研发动能，被指存在“研发空心化”风险。

二轮问询回复披露，截至2024年上半年，公司研发人员共337人，其中兼职研发人员162人。学历方面，公司本科及以上研发人员的占比仅两成左右。

渠道扩张、治理夫范、质量管控均存漏洞

公司通过经销模式快速扩张，境内线下经销收入占比近60%，但过度依赖单一渠道导致应收账款攀升。2024年上半年存货周转率同比下降，资产减值损失增加，暴露出渠道压货及回款压力。尽管公司布局海外市场并进入国际零售商供应链，但境外收入占比不足30%，且地缘政治波动对出口业务的影响尚未充分披露，全球化战略的可持续性存疑。

监管层重点关注公司治理规范性。招股书显示，悍高集团曾存在对赌协议未彻底清理、关联交易披露不完整等问题，2024年虽通过优化条款引入战略投资者，但实控人高度集中的股权结构（发行前持股超80%）仍可能影响决策独立性。此外，2024年4月因智能晾衣架质量问题启动全国召回，尽管投入2,000万元升级检测体系，但事件暴露的质量管控漏洞对其“智能制造”叙事形成冲击。

公开资料显示，此前，2020年和2021年，悍高集团连续两年登上中国家居十大质量黑榜。2019年12月31日，国家市场监督管理总局发布的抽查通报显示，标称“佛山市顺德区悍高五金制品有限公司”生产的一款“厨房抽拉龙头（陶瓷片密封水嘴）”，被检出“管螺纹精度”项目不合格。

2020年11月19日，陕西省市场监督管理局发布的抽检结果显示，标称“佛山市顺德区悍高五金制品有限公司”生产的商标为“悍高HIGOLD”的一款“210MM圆角台上盘/952128/简硕”被检出“排水机构管壁厚度”项目不合格。

注册制下的双重考验‌

当前IPO审核环境下，监管层对传统制造企业更强调“质重于量”。悍高集团需回答两大核心命题：其一，如何证明毛利率逆势增长并非短期财务操作，而是产品结构升级的真实反映；其二，在研发投入强度低于同行的情况下，如何通过专利布局维持技术壁垒。此外，注册制强调“申报即担责”，公司历史沿革中多次增资及股权转让的合规性，或成上市委现场问询重点。

若悍高集团最终过会，其23个月的问询周期将成为注册制下“挤水分”式审核的典型样本。但若无法消解监管对业绩“纸面繁荣”与创新含金量的质疑，这家五金龙头或面临IPO征程的再度延宕。

审读：孙世建