中信证券：国货品牌更加匹配当前消费者对质价比、功效护肤的需求，有望在竞争格局维度受益于市场需求的变化

文｜杜一帆 徐晓芳 马子鉴

日本化妆品百年发展中经济与需求演替伴随前行，80年代前经济高增加速行业扩容，80年代后行业降速、需求特征孕育结构性机遇，其中：①产品价格分化，高端需求长期平稳，大众品性价比提升催生功效妆品；②渠道受性价比驱动演变，药妆店以药带货实现低价胜出。当前，我国化妆品市场环境与日本1980s后存在一定相似性，市场规模同样进入稳增长阶段，且在消费者偏好、产品定位端表现出与日本相似的性价比、功效护肤特征。但我国化妆品市场格局与日本存在显著差异，头部市场长期由外资品牌主导；而国货品牌更加匹配当前消费者对质价比、功效护肤的需求，有望在竞争格局维度受益于市场需求的变化。

▍投资逻辑。

本篇报告通过复盘日本化妆品行业百年发展史，镜鉴中国化妆品行业的发展阶段，通过对比产品、渠道、格局多维度的行业特征，寻找在增速换挡后的结构性机遇。

具体来看，日本化妆品百年发展中经济与需求演替伴随前行，80年代前经济高增加速行业扩容，80年代后行业规模降速、需求特征孕育结构性机遇，其中：①产品价格分化，高端需求长期平稳，大众品性价比提升催生功效妆品；②渠道受性价比驱动演变，药妆店以药带货实现低价胜出。

当前，我国化妆品市场环境与日本1980s后存在一定相似性，市场规模同样进入稳增长阶段，且在消费者偏好、产品定位端表现出与日本相似的性价比、功效护肤特征。但我国化妆品市场格局与日本存在显著差异，头部市场长期由外资品牌主导；而国货品牌更加匹配当前消费者对质价比、功效护肤的需求，有望在竞争格局维度受益于市场需求的变化。

▍日妆复盘：日本化妆品历经百年发展，经济与需求演替伴随前行。

日妆萌芽于19世纪末，起步于50年代初，伴随日本经济发展和需求演变，历经逾百年，其发展可分为5个阶段：

①1950前，日妆龙头成立，行业规模在二战后快速扩容；

②1950-1980，经济高增推动消费力提升，根据JCIA，日本妆品支出占比提至8%，行业规模随之高成长、CAGR+16%；

③1980-1995，经济泡沫化推升悦己需求，根据JCIA，日本妆品支出占比提至9.5%，行业规模高基数下平稳扩容；

④1995-2015，泡沫破裂引发通缩、家庭消费下降，妆品悦己属性演化为需求粘性，妆品家庭支出额和行业规模保持平稳；

⑤2015后，旅游人口增量、本土企业出海，外部因素推动行业规模实现新增长。

▍特征总结：产品和渠道孕育结构性机遇，格局趋向分散。

1）产品：①价格：根据POLA文化研究院，日妆价格上大众和高端分化，其中大众(中产)客群月消费2~3千日元、消费力波动影响大，在泡沫化时向>5千日元升级、在通缩时缩减至1~2千日元；而高端客群月消费维持>5千日元，在衰退时需求平稳。②品类：护肤类受益于需求粘性长期稳增，根据JCIA，1962~2015年出货额CAGR +6.2%，而彩妆和护发类受消费力和需求影响大；同时基础型产品长期稳健，护肤中化妆水、彩妆中粉底受益。③功效：健康诉求+高性价比+鲜明独特的宣传点，供需共振下成长为日妆中最突出的细分赛道。

2）渠道：根据妆业周刊数据，早期流通限制时化妆品店占比>50%，伴随大盘降速和需求多元化，便捷/性价比渠道兴起。其中，药妆店以药品高利润推动食品/杂百降价引流，依靠性价比优势快速成长，成为日妆大盘平稳期的增量机遇。

3）格局：根据妆业周刊/欧睿，行业成熟后，渠道和产品需求分化吸引新晋企业加入，竞争加剧使日妆公司集中度持续下行。同时企业聚焦核心品牌以提高经营效率，推动头部和长尾品牌份额下滑、排名10~50位腰部品牌份额提升。

▍我国借鉴：相似的经济大背景孕育相近的消费者偏好，但渠道、格局的差异更有利于国货品牌发展。

当前我国经济、社会环境大背景与日本1980s后存在一定相似性，化妆品行业进入稳发展阶段。

1）相似的需求特质：在消费者偏好和产品定位方面，中国化妆品行业表现出与日本市场阶段三-四相似的特征，消费者在品质升级的基础上追求性价比，产品定位方面也出现了价格分化的趋势，据欧睿，功效护肤市场规模在2014-2023年间CAGR +21.7%，成为增速最快的细分赛道之一。

2）不同的竞争格局：日本化妆品市场长期由本土龙头主导，据《资生堂百年史》（资生堂株式会社），资生堂早在1970年就达到48%市占率；中国化妆品市场长期由外资品牌主导，仅个别国货品牌上榜Top 10。在此背景下，日本化妆品市场在行业发展阶段三-阶段四出现集中度下滑、头部品牌承压；而国货品牌已在大众护肤、彩妆市场验证其产品力、渠道力优势，也更加匹配当前市场环境下消费者对质价比、功效护肤的需求，或更受益于大环境变化。

此外，日妆在深耕本土的同时布局海外，逐步迈向全球化发展路径、打开增量市场；近年来，部分中国化妆品企业也加速布局海外市场，开始探索国际化发展道路。

▍风险因素：

可选消费受居民消费力影响较大；本土品牌产品力、品牌力提升不及预期；行业更新迭代快，公司、品牌或产品或有一定生命周期；新产品销量或不达预期，品牌矩阵建设仍任重道远；营销渠道发生重大变革；品牌声誉风险；电商平台销售集中的风险；参考的数据库样本局限导致结论有偏差。

▍投资策略：

当前，我国化妆品市场环境与日本1980s后存在一定相似性，市场规模同样进入稳增长阶段，且在消费者偏好、产品定位端表现出与日本相似的性价比、功效护肤特征。但我国化妆品市场格局与日本存在显著差异，头部市场长期由外资品牌主导；国货品牌更加匹配当前消费者对质价比、功效护肤的需求，有望在竞争格局维度受益于市场需求的变化。

本文节选自中信证券研究部已于2025年4月16日发布的《美妆与商业行业日本化妆品行业复盘专题—复盘日妆百年：繁简间兴替，聚散间迁移》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。

本文源自：券商研报精选