消费政策或向何方？中信证券：服务业预期升温，潜在受益方向平台、交通、住宿、景区、餐饮等

文｜姜娅 刘济玮 王诗然 李振寰

服务消费一直是促消费政策的重要抓手，一方面从供给端而言，服务消费仍有扩容升级空间，一方面从需求而言，居民在服务消费上的倾向更高，服务消费本身处于相比商品消费的更高增长阶段。在扩内需政策预期升温的背景下，市场将服务消费作为重点支持的预期方向之一。而其中文旅产业具有容量大、范围广、韧性高、带动强的特征，期待升温。虽然政策能否落地、如何落地尚不得而知，但基本面而言，近期五一预订数据显示旅游需求韧性强，我们预计民航日均旅客量同比增7.6%，亦有望形成情绪催化。建议积极关注酒店、景区及OTA等潜在受益的产业链环节相关标的配置机会。

▍服务消费历来是提振内需政策框架中的重要抓手。

回顾过去各种有关促消费的政策方向，服务消费一直是其中的重要抓手，一方面从供给端而言，服务消费仍有扩容升级空间，一方面从需求而言，居民在服务消费上的倾向更高，服务消费本身处于相比商品消费的更高增长阶段。在扩内需政策预期升温的背景下，市场将服务消费作为重点支持的预期方向之一。近日商务部等九部门联合印发《服务消费提质惠民行动2025年工作方案》提出48条具体举措，覆盖餐饮、住宿、健康、文旅、体育赛事等传统服务业，以及银发旅游、空中游览、跳伞飞行、超高清电视等新业态。2025年4月下旬国新办举办新闻发布会解读《加快推进服务业扩大开放综合试点工作方案》等。政府针对服务消费频出工作方案，在一定程度上进一步提升了市场对政策支持服务消费释放的预期。

▍文旅产业乘数效应显著，具备政策有效性。

服务消费涉及众多产业，其中文游产业具有容量大、范围广、韧性高、带动强的特征，若有补贴落地将起到较好的拉动消费效果。从历史经验来看，文旅消费补贴拉动比例在1:4至1:5左右（eg. 同程旅行数据显示，2022年云南文旅消费券直接拉动云南文旅消费达到1∶4；美团数据显示，截至2024年11月18日，上海住宿消费券撬动比为1∶4.38），部分地区最高达1:12（据海南省商务厅统计，2022年10月海南首轮全省超1亿元消费券发放后，直接拉动社会消费15.6亿元，拉动系数12.1，拉动整体消费45亿元左右）。但该拉动比例实际仅是补贴或消费券设置方式带来的直接拉动，除直接拉动效果以外，文旅产业本身具备极强的乘数效应，世界旅游组织数据表明旅游产业每收入1元，可带动相关产业增加4.3元收入。因此，在“以旧换新”补贴类政策的延续方向上，文旅产业具备政策有效性。

▍潜在受益方向：平台、交通、住宿、景区、餐饮等。

结合“以旧换新”政策的执行方式，主流形式或离不开支付平台（微信、支付宝、云闪付）、OTA平台或者当地政府专属文旅平台，用户在领取后通过线上/线下渠道核销（比如上海市2024年住宿消费券通过支付宝、银联云闪付等平台发放，消费者可叠加商家优惠使用）。而服务消费场景下，交通、住宿、景区、餐饮等有望被拉动。参考过去各省市发放消费券情况看，酒店住宿普遍占比20%~40%，景区门票类占比15%~30%，交通占比5%~20%，剩下为餐饮及其他。如2022年云南省旅游消费券，住宿/交通/景区/演艺休闲/线路产品补贴分别占比40%/20%/20%/10%/10%。从不同区域特征看，度假城市如云南、海南等地侧重补贴酒店和交通、占比五成以上，一线城市如北京上海侧重补贴餐饮和酒店，新兴旅游目的地如哈尔滨侧重补贴景区券以吸引客流。

▍风险因素：

服务消费支持政策落地或力度不及预期；经济增速下行超预期，消费降级趋势超预期；境内外出行政策超预期变动风险；出境签证办理政策超预期变动风险；跨境航空运力恢复不及预期；市场竞争加剧等。

▍投资策略。

在政府提振内需、积极刺激消费的明确方向下，消费政策预期持续升温。虽然是否能够如市场预期有政策推出、政策力度、内容、节奏怎样都不得而知，但目前市场预期升温已有所体现。同时，我们认为，参照“以旧换新”政策，拉动推动服务消费释放存在政策有效性。更重要的是，服务消费本身基本面稳健，即将到来的五一假期预测数据显示客流仍保持高单增长，而机票价格增速有望转正，假期效应显著。建议关注消费政策走向，配置文旅产业链上酒店、OTA、景区等行业，其中景区虽存在免门票政策可能，但上市景区业务多以景区内交通等服务设施为主，受益于潜在政策拉动下的客流增长。

本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《 晨会 》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。

本文源自：券商研报精选