百奥赛图IPO连年巨亏：高管薪酬超2145万 还要2.5亿补流？

题要：一边是累计亏损18亿元，一边是高管年薪超200万；一边是2.5亿募资？

作者：王晓

编辑：李朋

2025年3月31日，上交所科创板IPO中止审核的公告，将百奥赛图这家以“千鼠万抗”计划闻名的生物医药企业推上风口浪尖。

这家港股上市公司（02315.HK）曾在2024年财报中高调宣布“首度盈利”，却在回A的关键时刻因财报更新被迫暂停。

而A股招股书中“累计未弥补亏损18.4亿元”“实控人负债近亿”“高管年薪超200万”等关键词，正在撕开这家明星企业光鲜外表下的裂痕。

一、薪酬2145万 VS 2.5亿募资

据招股书披露，百奥赛图于2009年在北京成立。公司基于自主开发的基因编辑技术提供动物以及临床前阶段的医药研发服务。百奥赛图的核心故事是“千鼠万抗”——利用基因编辑技术开发抗体药物。

作为基因编辑“第一股”，百奥赛图自2009年成立以来，一直致力于动物模型和临床前阶段的药物研发，尤其以其“千鼠万抗”计划而知名。这项计划旨在通过基因编辑技术，打造与人类疾病表现相似的小鼠模型，为药物研发提供更精准的试验基础，显著提升抗体开发的效率。

然而，尽管2024年为百奥赛图的“转折之年”，其A股上市的进程却并非一帆风顺。2023年6月，百奥赛图提交招股书，计划在A股科创板上市。但2023年7月被问询后，百奥赛图的A股IPO进程推进较慢，目前仍等待上会。

公开资料显示，沈月雷毕业于武汉大学，并在美国马萨诸塞大学获得免疫学博士，具有超过25年的免疫学、基因编辑、模式动物、疾病模型开发经营以及抗体药物研发经验。

最初沈月雷就是通过基因编辑技术敲掉某几处基因的小鼠，再将小鼠卖给罗氏、强生、GSK等巨头药企，赚到了第一桶金。2009年回国创业后，百奥赛图踩中PD-1人源化小鼠的热点一炮而红，随后把PD-1人源化小鼠的成功复制到其他靶点。

特别是建立RenMice技术平台后，百奥赛图在抗体开发方面也具备了规模化发展的可能性，“千鼠万抗”计划也应运而生。不过，百奥赛图的养小鼠业务也面临一定的竞争压力。Wind信息显示，除了百奥赛图，目前从事养小鼠业务的公司还有南模生物、药康生物。这三家公司被称为国内模式动物“三巨头”。就养小鼠的业务板块而言，未来也主要是这三家公司展开竞争。值得一提的是，南模生物、药康生物已分别于2021年12月、2022年4月较百奥赛图先行登陆科创板。

2019年，百宝赛图发布全人抗体RenMab小鼠，并于2020年启动全球首个大规模体内抗体发现筛选计划——“千鼠万抗”。据了解，“千鼠万抗”计划的药物靶点涵盖糖尿病、骨质疏松症、肿瘤、自身免疫病和炎症等疾病领域。在“千鼠万抗”计划完全商业化之前，百奥赛图的营收主要来自于模式动物销售、抗体开发、临床前药理药效评价、基因编辑4大板块。

2021年至2024年，百奥赛图的营收从3.53亿元增至9.8亿元，上述各业务板块在公司总营收中的占比大致约40%、30%、20%、10%。不过，上述业务没能让百奥赛图在2024年之前实现盈利。长期研发投入，导致百奥赛图曾经持续亏损。

2021年至2024年，百奥赛图的研发费用分别为5.59亿元、7亿元、4.74亿元、3.24亿元。2021年至2023年，百奥赛图分别亏损5.46亿元、6.02亿元、3.83亿元。直到2024年，百奥赛图才扭亏为盈，净利润为3354万元。

连续三年巨亏后，百奥赛图从2024年开始盈利后，只是实现“自我造血”的第一步，其更大的期望还是“千鼠万抗”计划。百奥赛图多次提到，公司业务及前景很大程度取决于“千鼠万抗”计划的成功。

2025年3月31日，百奥赛图的IPO状态变更为“中止”，需要进行财报更新。百奥赛图能否成为国内基因编辑领域首家“A+H”上市公司，也备受关注。

在百奥赛图的招股书中，一组数字刺破眼球：

或是为了提高到A股IPO的可能性，百奥赛图在新版招股书中缩减了募资规模，从此前的18.93亿元削减至11.85亿元，减少了7.08亿元，不过投资方向未有变化，仍投向药物早期研发服务平台建设项目、抗体药物研发及评价项目、临床前及临床研发项目、补充流动资金。

招股书揭露：2023年，董事长沈月雷年薪205.73万元，10位核心高管薪酬合计2145万元，相当于当年亏损额（-3.83亿元）的5.6%。更讽刺的是，公司计划将IPO募资的2.5亿元用于补充流动资金，而2020-2024年上半年累计亏损已超18亿元。。

百奥赛图在持续亏损的情况下，该公司的董高监们拿着接近3000万元的薪酬总额。

招股书显示，2023年，百奥赛图的董事长、总经理、核心技术人员沈月雷的薪酬为205.73万元，副总经理朱艳的薪酬为143.4万元，副总经理郭朝设的薪酬173.47万元，副总经理、核心技术人员杨毅的薪酬为178.04万元，副总经理林庆聪的薪酬为207.5万元，副总经理李志宏的薪酬为257.42万元，副总经理王铀的薪酬为246.53万元，副总经理庾照学的薪酬为155.68万元，财务总监刘斌的薪酬为136.71万元，董事会秘书、副总经理王永亮的薪酬为136.71万元，副总经理陈兆荣的薪酬为303.75万元。上述十位高管的薪酬合计金额2144.94万元。

2023年，公司净利润-3.83亿元，但10位高管年薪合计2145万元，平均每人超200万元。董事长沈月雷年薪205.73万元，副总经理陈兆荣年薪303.75万元，但仍高于同行药明康德、康龙化成等企业的管理层水平（2023年药明康德高管薪酬中位数为150万元）

而2020至2024年上半年，百奥赛图累计亏损超18亿元，经营活动现金流净额持续为负，2023年仍“失血”7664万元。监管层在问询函中直指核心：“在持续亏损的情况下，高管薪酬合理性何在？”

2021-2023年，高管薪酬总额从3188万元降至2868万元，但仍覆盖同期亏损额的5.6%。投资者质问：“这是激励团队，还是掏空企业？”

“亏损企业的高管，为何拿着千万年薪？”——这是投资者在股吧中的高频质疑。

2024年6月末，公司账上货币资金4.11亿元，但短期有息负债达3.2亿元，叠加研发投入压力，现金流紧绷。

值得一提的是，公司从未现金分红，却欲用股东资金填补“高管口袋”与“现金流黑洞”。一位私募基金经理尖锐评价：“这像用投资者的钱，为管理层的高风险决策买单。”

二、7亿研发带来的质疑？

“烧钱造鼠，何时见效？”——这是百奥赛图最尖锐的质疑。

2021-2023年，公司研发费用累计达17.3亿元，2022年单年投入近7亿元，但至今无一款自研药物获批上市。

核心管线YH003（针对胰腺癌的双抗药物）仅推进至临床二期，商业化需至少3-5年，而竞争对手信达生物的同类产品已进入三期。

这项全球首个大规模体内抗体筛选计划，被沈月雷称为“颠覆性创新”。但招股书显示：

模式动物销售收入占比从2020年的26%飙升至2023年的38%，但每只小鼠售价高达2339元，毛利率仅52%，远低于药康生物的65%。

为此，监管层多次质疑其技术路径的可持续性，要求说明“靶点人源化小鼠的市场天花板”。

招股书显示，截至最新招股说明书签署日，百奥赛图及其子公司共拥有171项对主营业务有重大影响的发明专利，其中境内专利91项，境外专利80项。

从2021年至2023年以及2024年1-6月，百奥赛图的研发投入金额分别为55848.48万元、69916.74万元、47437.07万元和16167.85万元，占当期营业收入的比例分别为157.52%、130.96%、66.17%和39.39%。

百奥赛图的研发费用率总体高于同行可比公司。从2021年至2023年以及2024年1-6月，同行可比公司的研发费用率均值分别27.17%、66.49%、58.21%和43.56%。

应收账款的管理风险也不容忽视。报告期内，公司应收账款账面价值从1.03亿元逐年攀升至1.84亿元，占流动资产的比例由11.79%上升至24.04%。这一趋势若持续，可能引发坏账率上升，进而对财务状况造成冲击。

尽管公司综合毛利率呈现波动上升趋势（69.79%、73.38%、70.59%及74.42%），但未来仍面临多重威胁。例如，高毛利率业务订单减少、项目执行失败或延期、行业竞争加剧导致议价能力下降，以及原材料成本和人力成本上涨等因素，均可能削弱盈利能力。更值得警惕的是，公司近一期资产负债率达到67.73%，显著高于行业均值24.26%，较高的负债水平意味着偿债压力加大，财务风险进一步累积。

百奥赛图的最新招股书显示，截至2024年1-6月，该公司的研发人员数量为288万元，占员工总数的28.51%。

研发费用消耗了百奥赛图的大量资金，然而，值得注意的是，该公司的管理费用也在消耗了该公司的资金。

招股书显示，从2020年至2022年，百奥赛图的管理费用分别为23966.03万元、18106.98万元和25542.21万元，占当期营业收入的比例分别为94.52%、51.07%和47.84%。百奥赛图此后更新的财务数据显示，2023年和2024年1-6月份，该公司的管理费用分别为26581.68万元和8250.61万元，占当期营业收入的比例分别为37.08%、20.10%。

跟同行相比，该公司管理费用也处于高水平。从2020年至2022年，同行可比公司平均值(剔除荣昌生物2020年度数据)分别为17.31%、14.85%和22.94%。 百奥赛图此后更新的财务数据显示，2023年和2024年1-6月份，同行可比公司平均值分别为21.17%和20.87%，仍低于百奥赛图的管理费用率。

在百奥赛图的管理费用中，从2020年至2022年，中介服务费分别为1,981.56万元、3,176.44万元和7,732.09万元，占管理费用的比例分别为8.27%、17.54%及30.27%，是其中第二大费用占比，仅次于人工费用，该公司三年中介服务费合计1.29亿元。百奥赛图此后更新的财务数据显示，2023年和2024年1-6月份，该公司的中介服务费分别为6228.25万元和2067.78万元，占管理费用的比例分别为23.43%及25.06%。

对于高企的中介费用，百奥赛图在招股书中解释称，随着公司办公场所装修建设完工并投入使用，公司折旧摊销费有所上升，且公司在 H 股上市过程中委托第三方中介提供审计、法律等咨询服务，产生较多上市中介服务费，该等因素亦导致管理费用率较高。同时，随着报告期内营业收入的不断增加，公司管理费用率呈现逐年下降的趋势，预计未来营业收入将不断提升，管理费用率有望进一步降低。

行内人士称，“百奥赛图试图用‘卖老鼠’养‘造新药’，但CRO业务的利润难以覆盖创新药研发的巨额成本，这种模式在资本寒冬中尤其脆弱。”

三、六大风险浮出水面？

上交所19条问询直指“生产性生物资产转化是否调节利润”“研发费用资本化合理性”等财务处理问题。

公司治理与控制权风险同样突出。当前，实际控制人沈月雷和倪健合计持有27.5652%的表决权，上市后这一比例将进一步稀释。股权分散可能引发控制权争夺，潜在投资者的介入或导致管理层变动，进而影响战略稳定性和业务连续性。

更令人担忧的是，实际控制人沈月雷存在未到期大额负债，借款本金7000万元到期需偿还本息合计8817.98万元。若无法与债权人达成展期或按期还款，其持有的股份可能被冻结或处置，直接威胁公司控制权的稳定性。

1. 实控人债务危机

沈月雷为偿还7000万元债务，2023年新增借款8000多万元，最早2025年12月到期。若无法展期，其持有的6.6%股份可能被冻结。

2. 关联交易疑云

2020年收购实控人倪健控制的祐和医药，交易文件中出现“代持”表述，被监管追问是否存在利益输送。

3. 业务结构失衡

模式动物销售占比近四成，但该领域已有南模生物、药康生物两家科创板上市公司，市场竞争白热化。

4. 港股股价暴跌的阴影

港股上市以来股价跌超67%，市值蒸发超60亿港元，A股投资者担忧“双重上市”后的估值压力。

5. 现金流生死线

2021-2023年经营活动现金流净额持续为负（累计-7.5亿元），2024年上半年勉强转正，但依赖应收账款周转（5.23次/年）。

6. 监管高压下的合规风险

综上所述，百奥赛图在财务健康、技术研发、业务运营及公司治理等方面均存在显著风险点。这些风险相互交织，可能对公司的长期发展构成系统性威胁。对于投资者而言，需全面评估上述风险并审慎决策；对于公司自身，亟需优化财务管理、加强技术护城河、完善合作机制并稳固治理结构，以提升抗风险能力，在激烈的市场竞争中实现可持续发展。

“这是一场豪赌。”一位参与Pre-IPO轮融资的机构人士坦言：“百奥赛图的模式需要长期输血，但当前市场已失去耐心。”

当一位胰腺癌患者在临床试验中因YH003而延长生存期时，百奥赛图的科研价值无可置疑。但当资本市场的钟摆从“故事溢价”转向“盈利信仰”，这家企业能否在“造梦”与“赚钱”之间找到平衡？

公司2024年的盈利（3354万元）像一簇微火，照亮了百奥赛图的IPO之路。但面对“中止审核”的警示牌，沈月雷需要回答的不仅是监管问询，更是如何让科学理想与商业逻辑共舞。

编后语：

百奥赛图的IPO故事，像一场基因编辑版的“科学赌场”——赌桌上堆着累计18亿的亏损筹码，高管们却端着2145万元的年薪“红酒”，优雅地享用“豪华晚餐”。这家以“千鼠万抗”闻名的公司，一边高喊“颠覆性创新”，一边在资本市场的钢丝上摇摇欲坠。

“千鼠万抗”计划，听起来像是生物界的《一千零一夜》，但现实却是“烧钱造鼠七年，研发费用豪掷17.3亿元，成果却像实验室里的小鼠——跑得快，但跑不出临床三期的终点线。而同行早已在终点线前举杯庆祝。更讽刺的是，公司一边用2.5亿募资“补血”，一边让高管年薪覆盖亏损额的5.6%，仿佛在说：“投资者的钱，填得了现金流黑洞，填不满管理层的口袋。”

财务的裂痕比基因敲除的小鼠更触目惊心：实控人负债近亿，股价暴跌53%，现金流如绷紧的琴弦。监管的问询函像一剂清醒剂，质问：“亏损企业的高薪，是激励团队，还是掏空未来？”

但科学理想不应是商业赌局的牺牲品。百奥赛图若想破局，或许该学学“小鼠的生存智慧”：精打细算，控制“饲料成本”（高管薪酬）；优化“实验路径”（研发效率）；寻找“共生伙伴”（战略合作）。毕竟，再伟大的科研故事，也需要盈利的骨架支撑。

资本市场的钟摆已从“造梦”转向“造血”，微弱的盈利火苗能否燎原？答案不在招股书里，而在实验室与董事会的平衡木上。

（本文数据来源：上交所招股书、港交所年报、Wind）