大成研究 | 郭庆等：从司法实践看股权回购权性质与行权期限

回购条款是股权投资协议中的重要“安全绳”，随着近年投资退出量攀升，以司法途径执行回购条款时逐渐出现各种争议问题，其中，“回购权是否超过行权期限而失效”是常见的纠纷对抗焦点之一。关于“股权回购权是债权请求权还是形成权”以及“回购权适用诉讼时效还是除斥期间”的问题，过往裁判呈现出截然不同的观点，“同案不同判”现象时有发生。

在此背景下，2024年8月29日，最高人民法院发布《法答网精选答问（第九批）》，在“问题2：‘对赌协议’中股权回购权性质及其行权期限如何认定？”中作出了倾向性指引回复（以下简称“最高院答问”）：当事方对回购权行权期限有明确约定的，从其约定；在没有约定或约定不明的情况下，法院认定请求回购的合理期间“以不超过6个月为宜”。该回复引起了实务界更多讨论，促使投资机构、被投企业以及法律行业同仁们重新审视协议中关于回购行权期限的约定。

如今最高院答问发布已过半年，司法实践对最高院观点的回应表现如何？回购权行使的“合理期限”在没有约定的情况下如何界定？投资方在已投及新投项目中该如何应对？

本文将从不同类型的回购条款出发，通过梳理争议观点、解读最高院答问及最新案例，对上述问题进行初步探讨，以期服务于实务并求教于业界同仁。

一、回购条款的类别区分

股权回购权是一种约定性权利，其性质判断首先与条款的约定内容紧密相关。结合司法案例及实务经验，根据定性结果的不同，常见回购条款可以划分为两种类型：

1. 义务型回购条款

文本举例：若发生xxx情形或者在xxx期限内，回购义务人应当/承诺/有义务按照约定价格回购……。

此类回购约定类似于附条件生效条款，当约定的事件触发或时间届满时，无需投资人发送行权通知，投资人与回购义务人之间将自动产生股权转让法律关系，回购义务人直接负有支付回购价款、受让股权的义务，投资人享有的权利实际是要求义务人履行义务的请求权。

实务中对义务型回购条款的认定基本无异议，该类条款约定的回购权性质属于债权请求权，自投资人知道或应当知道约定情形发生之日起计算3年诉讼时效。

2. 选择型回购条款

文本举例：若发生xxx情形，投资人有权要求回购义务人按照约定价格回购……。

此类条款赋予投资人选择空间，当约定的回购事件发生时，投资人有权选择发送通知要求义务人履行回购义务，或者选择不发送通知而继续持有股权。在投资人未发送回购通知行使权利之前，投资人与回购义务人之间不存在股权转让法律关系，回购义务人不负有支付回购价款、受让股权的义务。

司法实践中的争议主要是针对选择型回购条款，最高院答问首段也明确其答复针对的是此类回购权[1]。

如无特别说明，本文以下仅就选择型回购权进行讨论。

二、过往司法裁判的观点差异

最高院答问发布前，各地司法裁判关于回购权性质及其行权期限的认定存在较大差异，主要分为两类：

（一）债权请求权说

此种观点认为回购权属于投资协议项下约定的债权请求权，自投资人知道或应当知道回购事件发生之日起计算3年诉讼时效。经笔者检索，采此说的裁判理由多数出现于较早时期（2020年-2023年）的案例，部分典型案例如下：

（二）形成权说/复合权说

“形成权说”针对的是狭义回购权，将回购权限缩理解为投资人所享有的、是否要求义务人回购股权的选择权，一经投资人行使该权利选择要求回购，无需义务人同意即可在双方之间形成股权转让法律关系，因此属于形成权。

“复合权说”针对的是广义回购权，将回购权理解为“投资人是否要求回购的选择权”与“选择要求回购后形成的股权转让法律关系项下的给付价款请求权”相结合的综合型权利，其中选择权部分具有形成权性质。

相较于“请求权说”案例，采“形成权说”或“复合权说”的案例数量过往相对较少，2024年后开始增多，典型案例如下：

三、最高院答问解读与新案例观察

有观点认为，最高院的答复并未正面回答争议最大的定性问题，而是从平衡双方权利义务、维护商业活动稳定性的角度，在结果上认可回购权行使应当受“合理期限”限制。但笔者认为，最高院答问明确了权利人在合理期限内行权后方可起算诉讼时效，实质上契合了“形成权说”及“复合权说”的逻辑。

关于最高院答问的法律效力，虽不及于司法解释，不能作为法院直接引用的裁判依据，但答问内容是最高院对相关问题的公开权威解读，将对司法裁判产生较强指导效果。从《人民法院报》对开设“法答网精选答问”栏目的介绍中可见，其内容对司法实务的重要意义：

“法答网是最高人民法院为全国四级法院干警提供法律政策运用、审判业务咨询答疑和学习交流服务的信息共享平台。……答疑专家须严格依据法律、司法解释等规定，在规定时限内提出答疑意见，并经相关业务部门负责人审核同意，以最大限度保障答疑意见准确、权威。……最高人民法院充分挖掘法答网资源‘富矿’，积极开展优秀咨询答疑评选工作，将具有典型性、前沿性或疑难复杂的法律适用咨询答疑通过《人民法院报》等媒体平台陆续发布，在更广范围更深层次发挥法答网释疑解惑交流、促进统一法律适用的功能效用……”

最高院答问发布后不久，在一起股权回购纠纷案件中，上海一中院在其终审判决中采取了与最高院答问一致的观点：

• （2024）沪01民终12277号，上海市第一中级人民法院，2024年9月29日

案件事实：投资方与创始团队、目标公司签署《股东协议之补充协议》，约定，如目标公司未能于2018年12月30日前完成首次公开募股并上市，则投资方有权要求创始团队或其指定第三方以确定的价款受让投资方持有的目标公司全部股权……。因目标公司未完成上市，投资方于2022年11月1日向创始团队及目标公司送达了《关于行使强制回购权的函》。

一审法院认为，补充协议赋予了投资方在目标公司未上市时可以选择请求创始团队回购其持有的公司股权或由其自身继续持有公司股权的权利，此种权利上的自由和效果与一般的债权请求权并无实质区别，故应按照诉讼时效规则处理。

二审法院改判认为：案涉股权回购条款的约定实际上是在符合未上市条件时，投资方既可以请求对方回购进而自己“脱手”股权，也可以不请求对方回购而继续持有股权，条款赋予了投资方在回购条件被触发时的选择权，可由投资方凭单方意志决定是否行使，无需征得相对人的同意。因投资方行使此种权利有自主选择的空间，应以合理期限加以限定。案涉股权回购权是请求回购的选择权与进行回购交易时要求对方给付价款的请求权的复合型权利，由于当事方对行权期限约定不明，出于公司的股权结构和稳定性考虑，根据诚实信用、公平原则，综合考量目标公司经营管理的特性、股权价值变动、合同目的等因素，确定股权回购的合理期间不超过6个月为宜。因此，二审法院撤销一审判决，驳回投资方的一审诉讼请求。

不过，截至目前公开可查的答问后裁判数量尚有限[2]，对于具体适用中如何理解答问内容的更多问题，比如“在当事方未约定行权期限时是否会有法院参考除斥期间而认定合理期限为一年？”以及“在约定行权期限超过一年甚至超过三年时，法院是否会因约定期限过长而认定一个较短的合理期限？”等等，这些疑问有待后续进一步观察。

四、本文观点

根据民法学理论，民事权利中的“请求权”指权利人请求他人为或不为特定行为的权利，其实现依赖义务人履行相应的行为；“形成权”指权利人仅凭单方意思表示即可引起法律关系发生、变更或消灭的权利，法律关系的变动无需相对人同意或配合。

“形成权”最主要的特征是相对人不可抗拒法律关系的变化，这也是此类权利被区别于请求权等传统类型而单独创立一类的原因。德国法学家埃米尔·泽克尔（Emil Seckel）在其著作《民法上的形成权》中第一次提出形成权概念并系统论述此种权利的发生、变更、消灭等问题，当时创设形成权的动因是学者们认识到私权中有一组权利无法归属于支配权、请求权等已有的权利类型，例如解除权、撤销权、离婚权、抵销权、提存权、选择权、买回权、先占权等，泽克尔归结这些权利有两点共性：一是通过私法意义上法律行为的意思表示来行使权利，二是其权利内容是一种使权利人能够单方面设定、变更或消灭特定法律关系的力量，总而言之，这类权利的作用都在于“形成一定的法律关系”，这一点恰是其他权利类型所不具有的特征，故而泽克尔建议将此类权利称之为“形成权”。[3]

具体到本文探讨的“选择型”回购条款中，笔者理解投资人行使权利的行为实质可以拆解成两部分：第一部分系权利人表达其决定通过回购方式退出股权投资的单方意思表示，由此在权利人与义务人之间产生股权转让法律关系；第二部分是在该等股转关系下，权利人要求相对方按照既有约定履行支付转让价款、受让股权的义务。如此拆解后，第一部分使得投资人能够以单方意思表示设立一个新的法律关系，应属于形成权；第二部分依赖于义务人的履行行为，属于一般的债权请求权。

此外，从定性结果反推来看，如果认为“选择型”回购权属于请求权，则回购事件发生后，投资人自动负有出让股权、收取回购价款的义务，换言之，即使在投资人希望继续持股的情况下，回购义务人亦有权要求投资人履行义务、收取回购价款并转回股权，此逻辑显然与实务中投资人的通常期望不符。若定性为形成权或复合权，则投资人享有继续持股或退出的选择空间，更具有合理性。

综上，本文认同“复合权说”，“选择型”回购条款赋予了投资人一项综合型权利，不同权利内容分别具有形成权性质与请求权性质，就第一步是否选择动用回购条款的权利而言，由于其具有形成权的不可抗拒属性，该权利的行使应当受到合理期限的限制，这个“合理期限”性质上属于除斥期间，应适用《民法典》关于除斥期间的规定。

关于行权合理期限长短的认定，在当事方之间有明确约定时，应当首先尊重意思自治，但是若双方约定的行权期限过长，以致对商业稳定性具有不利影响，相当于“没有约定或约定不明”时，该种情况下，基于平衡权利义务的关系，审判机关也可能会对此进行调整，另行认定行权的合理期限。

在当事方之间没有约定、约定不明的情况下，司法认定行权期限“不超过6个月”是否合理有待商酌，有观点认为应当进一步出台司法解释确定期限范围，但笔者认为，合理的行权期限应当结合个案具体情况进行综合判断，涉及回购事件触发的显性程度、权利人行使权利的客观可行性、目标公司运营情况、目标公司所处行业及地区的市场背景、股权价值波动等多方因素，不宜适用统一的期限标准。

●注释：

[1]最高院答问首段言明：“对赌协议”中经常约定股权回购条款，如约定目标公司在X年X月X日前未上市或年净利润未达到XX万元时，投资方有权要求股东或实际控制人按照X价格回购投资方持有的股权。

[2]以“回购”、“合理期限”作为法院判理中的关键词，在威科数据库检索2024年8月30日及之后裁判的案例，共有2起股权回购纠纷裁判，除上述上海一中院案例外，另一起为上海金融法院二审裁判，该案上诉人引用了最高院答问，但上海金融法院在判理中未作展开说理，故本文对该案例未作展示。

[3]《形成权基本理论研究》，申卫星，载于《民商法论丛》第30期。

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