人民币加入SDR的深远意义

（原标题：人民币加入SDR的深远意义）

有利于人民币成为储备货币， 有助于我国债券市场的不断发展和深化

SDR是特别提款权（Special Drawing Right）的英文首字母，由IMF为了支持布雷顿森林体系在1969年创设。在固定汇率体系下，各国为了维持汇率稳定，其中央银行需要持有黄金以及广泛接受的货币，以备在需要时通过外汇市场调节自身货币汇率。当时最主要的两类资产是黄金和美元。不过，一方面随着全球贸易的不断深化和发展，对国际储备的需求不断增长；另一方面，主权货币作为储备资产本身也有较大缺陷，尤其是当时金汇兑本位制度面临崩溃，主权货币难以同时满足流动性和汇率稳定性的要求，储备货币使用国要承担较大的风险。为了避免上述情况发生，IMF设立了SDR，旨在固定汇率体系下，改善国际流动性，弥补官方储备的不足。

SDR的发展

SDR本质上并不是货币，而是IMF原有的“普通提款权”的一种补充，是IMF分配给会员国的一种使用资金的权利。当会员国在发生国际收支逆差时，可以通过SDR向IMF的成员换取可自由使用的外汇，以偿付国际收支逆差。SDR的持有人可以通过两种方式将SDR兑换为其他货币：成员之间的自由兑换和由IMF指定的成员购买。

起初，SDR的价值相当于0.888671克黄金，也等于1美元。不过，由于美元币值相对于黄金逐渐贬值，而SDR的含金量未变化，这使得SDR币值逐渐上升。1971年12月18日，1SDR相当于1.08751美元；1973年2月12日，随着美元再次贬值，1SDR上升至1.20635美元。而在布雷顿森林体系破灭后，各国开始转向浮动汇率，仅按照美元计算SDR价值会增加SDR的不稳定，也使其失去了独立性，这不仅导致SDR作为储备货币的需求逐渐下降，也促使SDR重新定义。

1974年7月，SDR与黄金脱钩，开始由一篮子货币组成。这一篮子货币为截至1972年的前5年中在世界商品和劳务出口总额中占1%以上的成员国货币，共16种，分别为美元、德国马克、日元、英镑、法国法郎、加拿大元、意大利里拉、荷兰盾、比利时法郎、瑞典克朗、澳大利亚元、挪威克朗、丹麦克朗、西班牙比塞塔、南非兰特以及奥地利先令。1976年，IMF对一篮子货币进行调整，去掉了丹麦克朗和南非兰特，加入了沙特阿拉伯里亚尔和伊朗里亚尔，并对货币占比进行了调整。

1980年9月18日，IMF简化了SDR的定值方法，将一篮子货币简化为出口贸易额在全球排名前五名的5种货币，即美元、德国马克、日元、法国法郎和英镑，它们在特别提款权中所占比重分别为42%、19%、13%、13%、13%。该权重主要由两个因素决定：一是该货币在过去五年内被IMF其他成员国作为储备资产的数量，二是该货币的商品和劳务出口额。此后，SDR货币篮子每五年审核一次，以保证不同货币的权重真实反映了该货币在全球贸易和金融市场中的重要性。

比较特殊的是1999年欧元推出后，欧元取代了德国马克和法郎，这也形成了当前SDR的货币篮子：美元、欧元、英镑和日元，占比分别为41.9%、37.4%、11.3%和9.4%。从这也可以看出，1980年之前，SDR货币篮子还有发展中国家的货币，但是在简化货币数量后，SDR篮子中就没有发展中国家货币。

表为1980年以来SDR一篮子货币权重变化情况（%）

加入SDR的标准

一般来说，纳入SDR的货币需要符合两项标准：一是该货币发行国在全球的贸易量位居世界前列，这要求该国在国际商品和服务贸易中占有较高权重；二是该货币“可自由使用”，即该国货币可以广泛使用于国际交易支付，并广泛交易于主要外汇市场。从当前我国贸易额来看，中国明显符合第一条标准，目前我国货物贸易占全球的比重已经超过美国，仅落后于欧元区，服务贸易也位居全球第四，但人民币是否满足第二条标准则较具争议，这也是我国人民币在2010年未被纳入SDR的主要原因之一。

图为中国出口占全球出口比重已经超过美国

一般来说，第二条标准的“可自由使用”的概念要比“自由浮动”或者“完全可兑换”要宽松很多，也更加主观，并没有特定的或者是标准的门槛。不过，IMF一般会参考以下四个指标：被IMF成员国作为外汇储备的比例、该货币计价的国际银行跨境存款比例、该货币计价的国际债券比例以及该货币在国际外汇市场的交易量等。虽然这些参考指标目前尚不足以支撑人民币纳入SDR，但是这些指标均发展较快，同时，我国资本项目仍在不断开放中，并有很大进展。例如，在IMF划分的7大类40个小项的资本项目可兑换中，我国完全可兑换7项、基本可兑换8项、部分可兑换19项、不可兑换6项。近期，IMF工作人员在SDR审议文件中认为人民币符合“可自由使用”货币的要求，这也意味着人民币基本满足了纳入SDR的两个条件。

不过，即便条件基本满足，仍需要在IMF执行董事会（由180多个国家代表组成）进行投票。其中，投票权主要集中在美国（16.74%）、日本（6.23%）、德国（5.81%）、法国（4.29%）、英国（4.29%）、中国（3.81%）等。一方面，习近平主席访美，美国政府重申了支持人民币纳入SDR；另一方面，根据IMF的规定，所有重大事项必须要85%投票权通过，而审议货币是否纳入SDR一般来说并不是重大事项，只需70%的投票权通过即可，这意味着美国也很难“一票否决”。人民币通过投票纳入SDR的可能性较大。

为了将人民币纳入SDR，我国政府和监管层不断做出努力，以满足IMF的要求。例如，由于SDR的利率主要是由SDR各成员国货币三个月利率工具的收益率做加权平均得来，并每周调整一次，而我国短期国债利率形成机制并不完善，为了推动人民币加入SDR，我国财政部从2015年四季度起每周滚动发行3个月记账式贴现国债，解决了进入SDR利率定价的技术问题；再如，中国近期宣布了采用IMF数据公布特殊标准，提升了数据公布的透明度，增强了与国际数据的可比性，也意在符合IMF数据标准，提高人民币纳入SDR的概率。此外，利率市场化进程加快、8月的汇率改革、与多个国家签署本币互换协议、渐进审慎开放资本账户、允许海外央行进入银行间市场以及近期的IPO重启等更有利于资本市场市场化的举措，也都对人民币纳入SDR有较大的帮助。

加入SDR有利于人民币成为储备货币

如果IMF执行董事会通过人民币加入SDR，这无疑是人民币国际化进程中重要的里程碑事件。

加入SDR代表了IMF认可了人民币在国际贸易和资本市场中的重要性，大幅提升人民币在全球货币市场中的地位，减少境外央行和主权基金等持有人民币的顾虑，增加全球市场对人民币资产的配置需求。同时，加入SDR意味着人民币真正跻身于全球主要货币之列，人民币作为结算货币将得到更广泛的使用，这也有助于降低国内企业的汇率风险，提升人民币对大宗商品的定价能力。

同时，加入SDR会增加人民币成为各国储备货币的可能性。从当前各国货币占全球已分配官方外汇储备的比重来看，占比最多的四种货币恰恰是纳入SDR的四种货币。纳入SDR意味着人民币国际化步伐将大大加快，由此带来的对人民币的需求也将大大增加。例如，渣打与安盛投资管理预测，如果人民币纳入SDR，到2020年年底全球将有1万亿美元的储备转为中国资产。

图为各国货币占全球已分配官方外汇储备的比重

不过，加入SDR并不意味着人民币将顺理成章地成为各国的储备货币，尤其是目前SDR配额仅相当于2800亿美元，在全球储备资产中占比约为2.5%。一种货币能不能在国际上被广泛接受为储备资产，不是以能否进入SDR为标准，而是取决于一国宏观经济的发展情况、金融基础设施的完善程度、资本市场的对外开放程度等。例如，尽管日元被纳入SDR，但是由于经济长期低增长，日元作为外汇储备的比例不断下降，目前仅不足4%。再如，加拿大元、澳大利亚元等货币并没有进入SDR，却依然是主要的储备货币之一。因此，加入SDR并不是人民币国际化的最终目的，只是一个途径。无论人民币有没有纳入SDR，我们都需要稳定经济发展，完善市场建设，人民币终将成为全球重要的储备货币之一。

人民币加入SDR对债券市场的影响

人民币加入SDR有助于债券市场的不断发展和深化。一个国家的货币一旦成为储备货币，市场容量更大、收入风险比合理的债券市场则成为海外资本配置的主要标的。

短期来看，人民币加入SDR对债券市场的影响有限，加入SDR本身并不会增多对人民币资产的需求，同时，尽管SDR可以按一定比例兑换货币篮子中的外汇，但是以美元居多。中长期来看，人民币加入SDR对我国债券市场而言则是利好的。一方面，人民币加入SDR意味着人民币的安全性和可自由使用性得到了IMF的认可，伴随着我国债券市场的不断开放，更多增量资金将参与到我国债券市场中，这也对我国债券市场投资者结构的完善有较大帮助；另一方面，考虑到人民币目前贬值预期仍存在，人民币加入SDR所创造的人民币需求将降低贬值的压力，同时也有利于我国债券收益率的下行。

（文章来源：期货日报）